צילום: PHILIPPE LOPEZ / AFP
בשנים האחרונות כתבתי פה הרבה על הקשר בין המדיניות של הבנק המרכזי האמריקני לבין המצב הכלכלי בשווקים המתעוררים ואיך זה משפיע עלינו. לאחרונה מתחילים לדבר על סיום הדרגתי של תוכנית התמריצים הנוכחית של הבנק המרכזי האמריקני, מהלך שהשלכותיו כבר מורגשות בחלק מהשווקים המתעוררים, וגם בישראל. המאמר הפעם יעסוק בכך.
המצב הכלכלי בכל מדינה מושפע מאוד מההון שזורם אליה מהעולם, והדבר נכון במיוחד בשווקים מתעוררים. יש דברים רבים שמשפיעים על זרימת הון למדינה מסוימת ובראש ובראשונה כמובן המצב באותה מדינה.
גורם חשוב נוסף שמשפיע על זרימת ההון בעולם הוא המדיניות של הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם, ובראשם כמובן הבנק המרכזי של ארה"ב. כשהבנקים מנהלים מדיניות מוניטארית מרחיבה (הורדת ריבית והדפסת כסף) החוסכים באותן מדינות מחפשים אפיקים בהם יוכלו לקבל תשואה גבוהה יותר ובין היתר מזרימים כספים למדינות אחרות.
דוגמה חיה לכך התרחשה בעת פיצוץ בועת ההיי-טק בשנת 2001, כאשר הבנק המרכזי האמריקני החל לנהל מדיניות מוניטארית אגרסיבית במיוחד וכך גם הבנקים המרכזיים הגדולים האחרים באירופה, יפן וסין. כתוצאה מכך החלו החוסכים באותן מדינות להזרים כספים מחוץ למדינות שלהם ובין היתר לשווקים המתעוררים.
ההשפעה העיקרית של זרמי ההון הייתה הורדת הריבית במשקים הללו (חלק מההון מוזרם לשוק אגרות החוב וגורם לירידת ריבית), דבר שגרם לגידול חד בצמיחה שלהם. כאן כמובן החל לעבוד אפקט כדור השלג המפורסם כל כך בכלכלה. כתוצאה מההאצה בצמיחה, גדל זרם ההון מחו"ל לשווקים האלה, דבר שהוביל לזרימת הון נוסף ולכן לירידה נוספת בריבית, להאצה נוספת בצמיחה וכך הלאה.
בשנים 2007-2003 חוו כמעט כל השווקים המתעוררים (באסיה, באמריקה הלטינית, במזרח אירופה ואפילו באפריקה) צמיחה חזקה במיוחד, ובחלק מהם התפתחו בועות אשראי ונכסים גדולות. אבל כאשר הגיע המשבר של 2008 פסקה באופן כמעט מיידי זרימת ההון בעולם, ובעקבות כך נפסקה בפתאומיות גם הצמיחה הגדולה בשווקים האלה.
חלק מהמשקים המתעוררים לא התאוששו מהמשבר הזה (אלו שבהם היו בועות גדולות במיוחד). אבל רוב השווקים המתעוררים לא רק שהתאוששו ממנו במהירות, אלא חזרו לצמוח מהר עוד יותר. גם כאן הסיבה העיקרית לצמיחה היא המדיניות של הבנקים המרכזיים שהפכה אגרסיבית הרבה יותר לאחר המשבר וגרמה לזרמי ההון לשווקים המתעוררים לגדול בצורה משמעותית.
אבל כאן הדברים מתחילים להסתבך וזאת משתי סיבות. ראשית, ברוב השווקים שעברו את המשבר של 2008 יש כיום בועות אשראי ונכסים גדולות במיוחד כתוצאה מזרמי ההון של השנים האחרונות. הבועות הגיעו למסה קריטית והן כבר לא יכולת להתנפח למרות זרימת ההון. שנית, עושה רושם שכלכלת ארה"ב נמצאת בעיצומו של תהליך התאוששות אמיתי וחזק. ואם אכן זה המצב, זו רק שאלה של זמן עד שהבנק המרכזי של ארה"ב יהדק את המדיניות המוניטארית ויעלה ריבית.
כשזה יקרה יתחיל ההון לחזור בהדרגה לארה"ב. הניסיון ההיסטורי מראה שכאשר זה קורה, סובלים השווקים המתעוררים משברים. כשמביאים בחשבון שאף פעם לא זרם אליהם כל כך הרבה כסף ואף פעם לא היו במשקים האלה בועות אשראי ונכסים כה גדולות, מקבלים תמונה מדאיגה.
כאן חשוב שוב לזכור את אפקט כדור השלג שכעת יעבוד בכיוון השני: יציאות ההון מהשווקים המתעוררים יגררו האטה כלכלית שתגרור יציאה נוספת של הון וכו'. אני מזכיר שוב שבכלכלה מספיק שינוי קטן בשוליים כדי להניע תהליכים גדולים שכאלה.
השחקנים בשוק ההון מתחילים להריח את זה וכמו תמיד הבעיות מתחילות בנקודות החלשות ביותר. ואכן בשבועות האחרונים יש ירידה חדה במטבעות, בשוקי אגרות החוב ובמניות של מדינות כמו הודו, דרום אפריקה, טורקיה וברזיל.
המשותף לכל המדינות האלה הוא שלכולן יש גרעון בחשבון השוטף. כלומר, המדינות האלה צורכות יותר ממה שהן מייצרות ולכן זקוקות להון זר כדי לממן זאת. כשהבנקים המרכזיים מהדקים את הפעילות שם, קשה יותר להשיג הון זר ולכן המדינות האלה פגיעות במיוחד.
ההערכה שלי היא שככל שתהליך הידוק המדיניות של הבנק המרכזי של ארה"ב יואץ, כך יגברו הבעיות בשווקים המתעוררים והן יתפשטו במהירותן למשקים המתעוררים החזקים יותר (כולל סין וישראל) ואני לא אתפלא אם השנים הקרובות יעמדו בסימן המשבר בשווקים המתעוררים. ראו הוזהרתם.
איתי סלונים הוא מנהל השקעות ובעלים של חברה לניהול תיקים. הוא משקיע באופן שוטף בניירות ערך, כולל בכאלו המופיעים בכתבות. הכתבה נועדה לעורר עניין בלבד. היא לא נועדה להיות ייעוץ השקעות ובוודאי שאינה מהווה תחליף לייעוץ השקעות אישי המתחשב בצרכים המיוחדים של כל אדם.
לתגובות: slonimi@netvision.net.il